La Fed teme que la inflación escale al 5% por los aranceles, pero espera que el impacto sea “temporal”

Christpher Waller, uno de los consejeros de la Reserva Federal, ha hecho uno de los diagnósticos más completos publicados por el banco central sobre el impacto de los aranceles. Waller ha advertido de que la incertidumbre sobre cuál será la política comercial es muy elevada. Según el miembro de la Fed, incluso con la pausa de 90 días, el tipo arancelario medio actual ronda el 25% y supone un fuerte aumento a un nivel que Estados Unidos no ha experimentado en al menos un siglo. Waller maneja dos escenarios alternativos, uno en el que los aranceles siguen siendo muy elevados y duraderos, cercanos a la media actual del 25% o más, y otro que reduzca la tasa promedio al 10%.

El primer escenario, en el que los aranceles se mantienen altos hasta finales de 2027 para reconvertir la economía de Estados Unidos en menos dependiente de los servicios y más centrada en la industria, “sería un cambio dramático para Estados Unidos”. En su opinión, los aranceles tendrían un efecto temporal, pero agudo, sobre la inflación. “Las previsiones del sector privado esperan que los aumentos arancelarios de esta magnitud incrementen la inflación entre 1,5 y 2 puntos porcentuales durante el próximo año aproximadamente, lo que creo que es una estimación razonable. Si la inflación subyacente del PCE se mantuviera en marzo en su ritmo estimado de 2,7 % en 12 meses, eso significaría que la inflación podría alcanzar un máximo cercano al 5% anualizado en los próximos meses si las empresas repercutieran rápida y completamente el coste del arancel. Incluso si los aranceles solo se repercutieran parcialmente a los consumidores, la inflación podría subir hasta alrededor del 4%”, advierte.

Sin embargo, cree que hay factores que aliviarían las subidas de precios, incluido el posible enfriamiento de la demanda, y que la inflación empezaría a bajar en 2026. Ese escenario se traduciría además en un menor crecimiento y un aumento del desempleo, que podría elevarse desde el 4,2% actual hasta el 5% a final de año. Aunque los efectos inflacionistas sean temporales, el impacto sobre la producción y el empleo podría ser más duraderos y, ante el riesgo de recesión, favorecería una rebaja de tipos mayor y más rápida de lo esperado por parte de la Fed, según Waller.  “Con una economía en rápida desaceleración, incluso si la inflación está muy por encima del 2%, espero que el riesgo de recesión supere al riesgo de una escalada de la inflación, especialmente si se espera que los efectos de los aranceles en el aumento de la inflación sean de corta duración”, indica.

El segundo escenario, con aranceles medios en el entorno del 10%, el efecto máximo sobre la inflación podría ser de alrededor del 3% anualizado. También tendría un efecto negativo en la producción y el crecimiento del empleo, pero menor que en el otro escenario. En ese caso, Waller apoyaría “una respuesta limitada de política monetaria”. “En tal escenario, las perspectivas de la política monetaria podrían no ser muy diferentes de las que había antes del 1 de marzo”, en la línea de pocos recortes de tipos y probablemente “en la segunda mitad de este año”.

Waller ha lanzado una doble advertencia. “La nueva política arancelaria es uno de los mayores impactos que ha sufrido la economía estadounidense en muchas décadas”, ha dicho primero. “El futuro de esa política, así como sus posibles efectos, sigue siendo muy incierto”, ha añadido después. “Esto hace que las perspectivas también sean muy inciertas y exige que los responsables políticos se mantengan flexibles al considerar la amplia gama de resultados”, ha argumentado, para acabar con una nota de optimismo. “Estados Unidos es un sistema capitalista dinámico y resistente que responde bien a las crisis y siempre lo ha hecho. Sospecho que seguirá siendo así ahora”, ha dicho.

Donald Trump ha suspendido los aranceles estadounidenses superiores al 10% sobre las importaciones procedentes de países distintos de China. Los inversores dejaron escapar un suspiro colectivo de alivio. Aun así, los acontecimientos de las últimas semanas demuestran que el presidente va en serio a la hora de impulsar los intereses de su base política a costa de Wall Street. Su administración también promete reducir los déficits comercial y fiscal de Estados Unidos. Las políticas de Trump suponen una amenaza existencial para la economía de burbuja estadounidense. Como descubrió Japón hace tres décadas, no hay salida fácil.

Una economía de burbuja es aquella en la que el sector financiero desplaza a la economía real. Los precios de los activos se inflan enormemente y se desvinculan de sus fundamentos subyacentes. Las empresas se gestionan para maximizar el rendimiento financiero en lugar de la cuota de mercado. A medida que suben los precios de los activos, las plusvalías sustituyen al ahorro real. Una economía de burbuja se sustenta en el continuo aumento de la deuda, que se utiliza sobre todo con fines financieros y no de inversión. El crecimiento del crédito también impulsa los beneficios empresariales.

Estados Unidos cumple esa descripción. La contribución de su sector financiero, de seguros e inmobiliario al PIB se ha duplicado desde 1945, mientras que la del sector manufacturero se ha reducido a más de la mitad. En los últimos años, las acciones estadounidenses han cotizado a niveles de valoración casi récord. A finales del año pasado, la riqueza agregada de los hogares se situaba en 5,7 veces el PIB, muy por encima de su media a largo plazo. El ahorro es aproximadamente la mitad de su nivel medio a largo plazo. El año pasado, la deuda total (privada, pública y financiera) superó los 100 billones de dólares, más de tres veces la renta nacional estadounidense. Las empresas y las firmas de capital privado gastan billones de dólares en recompras de acciones y compras apalancadas, pero la inversión empresarial ha sido relativamente débil.

Las entradas de capital en Estados Unidos han contribuido a sostener la burbuja económica. Los extranjeros poseen actualmente 57 billones de dólares en activos financieros estadounidenses, según datos de la Reserva Federal. Sus compras de valores financieros estadounidenses han mantenido bajos los rendimientos de los bonos y han elevado los precios de las acciones. Las entradas de capital han ayudado a financiar los enormes déficits fiscales del gobierno estadounidense. A su vez, estos déficits han impulsado la demanda agregada, contribuyendo directa e indirectamente a los beneficios récord de las empresas estadounidenses, según John Hussman, de Hussman Funds.

La economía de burbuja de Estados Unidos tiene problemas políticos. Sus beneficios financieros se han distribuido de forma desigual. La riqueza de los hogares puede estar cerca de un máximo histórico, pero, como ha señalado el Secretario del Tesoro, Scott Bessent, el 10% de los estadounidenses más ricos poseen el 88% de las acciones de Estados Unidos, mientras que el 50% de los más pobres están sumidos en la deuda. Además, lo que el ex gestor de fondos de cobertura denomina «economía altamente financiarizada» no ha propiciado un fuerte crecimiento salarial. La deslocalización de la industria manufacturera fue buena para los márgenes de beneficio de las empresas, pero perjudicó a los obreros.

La economía de burbuja es intrínsecamente frágil. La deuda no puede seguir aumentando indefinidamente más rápido que los ingresos. Tarde o temprano, habrá que frenar los déficits fiscales o el país quebrará. En opinión de Bessent, Estados Unidos se ha vuelto adicto al gasto público. Es necesario un «periodo de desintoxicación», afirma. Stephen Miran, presidente del Consejo de Asesores Económicos, cree que las grandes entradas de capital en E UU han dado lugar a un dólar continuamente sobrevalorado, que ha perjudicado la competitividad y es responsable de sus grandes déficits comerciales. Los aranceles pretenden revertir estas presiones.

Ni Trump ni sus asesores económicos reconocen explícitamente que están tratando de hacer estallar la burbuja económica. Pero eso es a lo que equivalen sus acciones. Como señala Julien Garran, de MacroStrategy Partnership, en su última nota, si Trump se toma en serio la idea de acabar con la prolongada presión sobre los trabajadores, esto significa acabar con décadas de políticas que han sido muy favorables al capital financiero.

La participación del trabajo en la renta nacional tendrá que aumentar a expensas de los beneficios empresariales. Reducir el déficit fiscal también perjudicaría a los beneficios empresariales. Imponer aranceles a las importaciones y obligar a más empresas a fabricar en EE UU aumenta la presión sobre los resultados. Si los beneficios de las empresas disminuyen, el mercado bursátil, que sigue cotizando a un nivel históricamente elevado, podría caer mucho más. Una vez que las plusvalías sean sustituidas por pérdidas, los hogares tendrán que ahorrar más, deprimiendo aún más la demanda agregada. Un círculo vicioso podría sustituir al virtuoso que mantuvo a flote la economía de burbuja.

Richard Duncan, de MacroWatch, teme que la reducción de la demanda extranjera de valores estadounidenses haga subir los tipos de interés a largo plazo en Estados Unidos. También le preocupa una posible corrida contra el dólar a medida que los extranjeros reduzcan sus tenencias de valores financieros estadounidenses.

Una ventaja singular de emitir la moneda de reserva mundial es que Estados Unidos ha podido durante mucho tiempo incurrir en enormes déficits comerciales y fiscales sin perder la confianza del mercado. Sin embargo, a principios de esta semana, los rendimientos de los bonos del Tesoro de Estados Unidos se dispararon. La caída del mercado de bonos suscitó la preocupación de que la administración Trump pudiera estar enfrentándose a su propio «momento Truss», en referencia a la efímera administración de la primera ministra británica Liz Truss, cuyos grandes déficits fiscales proyectados provocaron un colapso en el mercado de gilts del Reino Unido en septiembre de 2022. Bessent espera una «transición suave» a medida que las políticas cambien para favorecer a Main Street en detrimento de Wall Street. Las recientes turbulencias del mercado sugieren lo contrario. Además, la experiencia de Japón sugiere que reestructurar una economía de burbuja es un proceso difícil.

Durante la segunda mitad de la década de 1980, el sector inmobiliario y las acciones japonesas alcanzaron valoraciones extremas. La deuda se disparó y la ingeniería financiera aumentó los beneficios empresariales. Hacia el final de la década, los responsables políticos de Tokio decidieron cambiar de rumbo. El Banco de Japón subió los tipos de interés con la intención de pinchar la burbuja. Un alto funcionario declaró al Washington Post que “la economía productiva real no se verá perjudicada. La tierra y la riqueza no desaparecerán, pero la riqueza falsa sí”. Esto era una ilusión. Al colapso de la economía de burbuja de Japón le siguieron varias crisis bancarias y dos «décadas perdidas» de crecimiento económico. A principios de este año, el mercado bursátil estadounidense representaba el 64,4% del valor total mundial, según el UBS Global Returns Yearbook. Casualmente, la bolsa japonesa representaba en 1988 la misma cuota del índice MSCI EAFE, que sigue la evolución de las acciones de los países desarrollados de Europa, Oriente Medio y la región Asia-Pacífico. En la década siguiente, el peso de Japón en el índice de referencia se redujo en más de dos tercios. Los inversores en valores estadounidenses deberían tomar nota.

Los autores son columnistas de Reuters Breakingviews. Las opiniones son suyas. La traducción, de Pierre Lomba Leblanc, es responsabilidad de CincoDías.

La crisis financiera detonada por los aranceles de Donald Trump sigue vigente, si bien lo que empezó como un tsunami bursátil ha mutado en un cuestionamiento más profundo de la arquitectura financiera mundial. Con los movimientos de las Bolsas más contenidos este viernes, es el mercado de divisas el que ofrece violentos altibajos. Los analistas ligan este movimiento a la fuerte venta de bonos del Tesoro de esta semana, que ha debilitado la confianza que los inversores depositan en el dólar. “Claramente, hay un éxodo de los activos estadounidenses. Una caída en el mercado de divisas y bonos nunca es una buena señal”, afirma Kyle Rodda, analista de mercados de la empresa de servicios de inversión Capital.com. “Esto va más allá de considerar la desaceleración del crecimiento y la incertidumbre comercial”, añade. Al tiempo que el dólar se debilita, otras monedas aparte de la estadounidense, como el yen japonés y el franco suizo, y también metales preciosos como el oro, se han convertido en refugio para los inversores, es decir, son activos que ofrecen seguridad en tiempos de volatilidad.

Concretamente, el dólar cae en la jornada de hoy cerca un 2% y cada euro roza los 1,14 dólares, tras desplomarse ayer en su peor jornada en 10 años. Es el nivel más bajo del dólar frente a la divisa europea en tres años. “La pregunta sobre una posible crisis de confianza en el dólar ya ha sido respondida definitivamente: la estamos experimentando con toda su fuerza”, señalan en una nota los analistas del banco ING. “El desplome del dólar funciona como un barómetro para vender Estados Unidos en este momento”.

En el mercado de renta variable las aguas bajan hoy algo más calmadas. Wall Street cotiza con ligeros recortes, con el Dow Jones, S&P 500 y el mercado tecnológico Nasdaq bajando cerca del 0,2%. Las Bolsas europeas tratan de recomponerse tras los bandazos de las últimas jornadas. El Ibex 35, principal referencia del mercado español, cotiza en tablas entre ligeras caídas y avances mínimos, y tiene mejor comportamiento que otras plazas europeas, como la Bolsa alemana, que cae un 1%. El índice europeo más amplio, el Euro Stoxx 50, baja en torno al 0,6%. Las empresas de Estados Unidos han comenzado a presentar las cuentas de resultados correspondientes al primer trimestre, y en esta oleada inicial los bancos JP Morgan, Morgan Stanley y Wells Fargo, han anunciado números que han estado en consonancia con los que esperaba el mercado. El primer ejecutivo de JP Morgan, Jamie Dimon, un peso pesado de Wall Street, ha puesto el foco sobre las incertidumbres a las que se enfrenta la economía. El ejecutivo ha hecho referencia a las “considerables turbulencias (incluidas las geopolíticas)”, y se ha referido a “posibles aspectos positivos” en el contexto actual, como la reforma fiscal y la desregulación, pero también a “aspectos negativos”, en concreto, los aranceles y las guerras comerciales, la inflación persistente, los elevados déficits fiscales y los precios y la volatilidad de los activos. También la firma de inversión BlackRock ha alertado sobre la situación económica y ha comparado el momento actual con la crisis financiera y la pandemia. En paralelo, China ha dado otra vuelta de tuerca en la guerra comercial, aumentando hasta el 125% los aranceles sobre los productos estadounidenses.

Las alarmas también se mantienen sobre la renta fija estadounidense, y la venta de bonos del Tesoro se acelera este viernes. Una ola de ventas que provoca la caída de los precios, mientras que los rendimientos —la ganancia que obtiene un inversor al mantener el bono hasta su vencimiento y que se mueve a la inversa del precio— suben. Los tipos del bono a 10 años avanzan hasta situarse en el 4,4%, frente al 3,99% del cierre del viernes pasado. En la semana, por tanto, la rentabilidad ha aumentado 46 puntos básicos, el mayor incremento desde el año 2001, según datos de Reuters. El rendimiento del bono español está estable en torno al 3,3% y el del alemán cae al 2,55%. Precisamente fueron las turbulencias en el mercado de bonos lo que desató la retirada temporal por Donald Trump de los aranceles recíprocos, el miércoles a última hora. Pero parte del daño ya estaba hecho, por el impacto económico, la desconfianza y el efecto bola de nieve que sucede cuando el mercado empieza a dudar de un activo considerado seguro.

“Estamos profundamente preocupados por la falta de confianza actual entre los inversores en Estados Unidos”, señalan los analistas del banco Nomura. “Es una moción de censura no solo del mercado de valores, sino también de los participantes del mercado del Tesoro, sobre la administración Trump y sus políticas”. El secretario del Tesoro estadounidense, Scott Bessent, afirmó el miércoles que la retirada de los aranceles había sido un plan trazado por el Gobierno de EE UU desde el principio para que los países se sentaran a la mesa de negociaciones. Sin embargo, Trump indicó posteriormente que el pánico en los mercados que se había desatado desde sus anuncios arancelarios del 2 de abril había influido en su decisión. Por su parte, desde la firma de análisis Spectra Markets señalan que, si bien Trump logró esquivar el aumento de los rendimientos con la pausa arancelaria, “eso no significa que los rendimientos a 10 años no puedan volver al 4,5% mientras el dólar se desploma”. “Creo que estamos entrando en un régimen de venta de dólares”, añaden los expertos de esta firma. “Los diferenciales de tipos están perdiendo influencia sobre el dólar por primera vez”.

Leves movimientos en el Ibex

Con todo, de momento el Ibex mantiene el rumbo. Entre los valores del parqué español que más suben se encuentran la empresa de energía solar Solaria, que suma un 3,8%, y las eléctricas Iberdrola y Redeia, que ganan alrededor del 1,4%. También sube otra energética, Endesa, un 0,8%. En el lado negativo, la empresa de piscinas Fluidra y el grupo de aerolíneas IAG (dueño de Iberia y de British Airways) cede más del 4%. Los bancos BBVA y el Santander registran pérdidas cercanas al 2%. Pese a una semana caótica, el índice de la Bolsa española apenas baja en el acumulado de las cinco sesiones un 0,6%.

En Asia, el índice Nikkei de Tokio sufre un retroceso del 2,96%, después de registrar el jueves fuertes subidas. Las Bolsas chinas, que cayeron con fuerza a principios de la semana, mantienen el tipo gracias al apoyo anunciado por las el Estado y los planes de recompras de acciones puestos en marcha por grandes empresas del gigante asiático. China ha aumentado al 125% los aranceles sobre los productos estadounidenses, además de medidas como reducir el número de películas estadounidenses que se exhiben en su territorio en represalia por las medidas del país norteamericano. En cuanto a las materias primas, el petróleo sube y cada barril de Brent está estable. También vuelve a subir el precio del oro —considerado un activo refugio en momentos de inestabilidad— aumenta un 1% y se sitúa de nuevo en máximos. Cada onza cuesta 3.236 dólares.

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